摘要
加工费大幅上涨，只要锌价在2万上方，冶炼企业到手加工费就会超过6000元/吨，刺激冶炼企业加大生产。而今年冶炼企业开工率的大幅下降是受环保和加工费过低双重影响，在全国冶炼产能过剩且冶炼企业利润回升之际，环保的阻力大幅下降，矿宽松能顺利传导至锌锭生产端，最后两个月的锌锭产出有可能会超出市场预期，回升至去年同期水平。
房地产调控政策无放松可能，商品房销售增速将继续下滑，房屋高开工无法顺利传导后续施工环节，市场预期的高开工提振需求的预期将会落空，锌价来自于需求端的支撑力将被大幅削弱。
欧元区经济表现不景气，对美元指数提供支撑，美元还将继续上行
锌供应端增量可期，需求端有转弱预期，叠加美元指数突破上行，10月份的平衡将被打破，建议做空ZN1901合约。
一、投资建议
建议在 21300-21500一带逐步建仓布局ZN1901空单，目标20000 附近，上方止损 21800 一带，盈亏比3.5:1。12月后期1901合约保证金较高，注意资金管理。
二、投资理由
1.加工费走高开启冶炼厂增产之旅
上海有色网公布的11月份国产矿加工费大幅上调550元/金属吨至4850元/吨，上调幅度远超过8-10月份，国产矿宽松的态势越来越明显。从调研了解到的情况来看，云南、新疆、内蒙、四川地区精矿充裕，冶炼厂精矿库存充裕，加工费都大幅上调，内蒙地区冶炼厂进口数量较大且稳定，对当地矿山加工费形成威胁，当前冶炼厂收货意愿有所下降，对后期的加工费继续看涨；西藏因矿石入选品位普遍下降选厂调价意愿不足；陕西地区因炼厂检修原料需求得以缓解，但加工费依旧偏低，而在其他地区加工费不断上调之际，矿山让利冶炼厂是大趋势。可以看出，国内矿供应整体是偏充裕，再加上进口矿的补充，加工费上行持续。
目前到手加工费已经超过6000元/吨，后期加工费的继续上行势必让冶炼厂的利润更加丰厚。四季度一般也是冶炼厂的生产高峰期，从全年的到手加工费走势来看，10月份已经是处于绝对高位水平，全年也仅有10月份的到手加工费突破6000元/吨，由于TC还将继续上涨，保守估计11-12月份的平均TC为5000元/吨，那么只要锌锭价格在2万上方，冶炼厂的到手加工费也将继续保持在6000元/吨上方，对冶炼企业来说四季度加码生产是弥补三季度亏损的绝好时机。
在货源充足而且利润丰厚的背景下，市场依旧担忧环保因素能阻碍冶炼企业将矿转化成锭，笔者认为四季度这个阻力会大幅减弱。首先我国的锌冶炼产能是过剩的，中国有色金属工业协会统计的200多家冶炼厂，其锌冶炼产能达到730万吨。而ILZSG统计的2017年中国锌精矿产量才518万吨，占比冶炼产能70%。即使考虑环保因素制约部分冶炼厂，剩下的冶炼厂也有能力处理其多余的锌矿。其次，今年三季度的冶炼企业开工率低于去年同期水平，部分原因是由于环保压力较大导致，但也需注意到，去年的环保力度也不弱，仅仅是环保因素导致开工率下降解释力度弱。而从加工费上角度分析，可以看出今年三季度的到手加工费是大幅弱于去年同期的，均值下降12%，且今年三季度冶炼企业到手加工费过低导致大部分企业亏损，因此三季度的减产检修除了环保影响还有利润受损。最后，四季度环保对陕西地区的影响依旧存在，部分冶炼企业开工率难以提升，但是在全国冶炼产能过剩且利润大幅回升之际，一些有能力提升开工率的企业势必会加速生产，弥补三季度的利润受损和三季度的产量减少，环保的阻力在丰厚利润的冲击下会大幅减弱。
综合判断，加工费大幅上涨，只要锌价在2万上方，冶炼企业到手加工费就会超过6000元/吨，刺激冶炼企业加大生产。而今年冶炼企业开工率的大幅下降是受环保和加工费过低双重影响，在全国冶炼产能过剩且冶炼企业利润回升之际，环保的阻力大幅下降，矿宽松能顺利传导至锌锭生产端，最后两个月的锌锭产出有可能会超出市场预期，回升至去年同期水平
2.房地产赶工提振需求预期将落空
今年在房住不炒的政策指引下，房地产市场呈现出产销两重天，生产端热火朝天，新开工增速已到达2016年以来的高位水平，而销售面积增速却在不断下降，9月份商品房销售面积增速仅2.9%，与2016年30%以上的高位增长相去胜远。从中可以看出，本次新开工增速的逆势攀升不是来源于需求端的拉动，相反是由于商品房销售市场的不断萎缩，房企赶工，加快土地周转、回笼资金。大众普遍认为高开工增长率在未来一定会转换成房地产施工面积和房地产竣工面积的高速增长，进而转化为锌锭的需求增长，但笔者认为这是有前提条件的，我国大多商品房都是采用预售制，办理商品房预售许可证时需要开发商投入开发建设的资金已达到工程建设总投资的25%，房地产商后续施工的主要资金来源是销售期房，如果商品房销售持续不好，房企也无法回笼到足够资金去支撑接下来的施工，那么当前的新开工土地是无法顺利转移到下一步的施工面积增长以及竣工面积增长。
当前商品房的销售下滑态势并未出现改变，本周一新华社刊文称“决不会允许房地产调控半途而废 前功尽弃”，部分杂音的“经济下行压力加大可能促使政府放松房地产调控”论调可以休矣，在坚定的调控政策面前，房地产市场将继续降温，那么短期房屋销售好转的概率微乎其微，后续商品房销售面积大概率会出现负增长，新开工的高增长向房屋施工、竣工的传导将会被中断，市场预期的高开工提振需求的预期将会落空，锌价来自于需求端的支撑力将被大幅削弱。
3.美元指数有望继续走强
10月中旬以来，美元指数重拾涨势，且本周美元指数创本年以来的最高点，主要因素是欧洲经济不景气对美元指数提供上行动力，美元指数通过计算美元和对选定的一揽子货币的汇率变化程度，来衡量美元的强弱程度，而欧元作为在美元指数的一揽子货币中所占权重（57.6%）最大的货币，对美元指数的影响也是最大的，10月欧洲央行10月利率决议结果为，维持三大利率不变，并预计于2018年12月结束购债，在此之前每月净资产购债规模将降至150亿欧元。同时，德基拉也承认近期数据疲弱，并下调经济预期，预计2018年GDP增速为2%，6月时预期为2.1%。反观美国，美国三季度GDP增速超预期，虽增速不及前值，仍创三年同期新高，未来随着美联储加息进程的稳步推进，虽然美国经济走势或将进一步放缓，但是欧美经济的比较中美国经济仍然会延续相对较好的表现。美元指数有望继续走强，施压国际大宗商品价格。
三、风险提示
环保力度加强、美国经济放缓超预期、中美贸易战超预期好转
