摘要：海外疫情拐点未至，二次感染风险增加，全球经济遭遇重挫背景下，利率下行，黄金配置价值凸显；美国政府债务高企加上内部矛盾突出，经济下行压力加大，美元指数将震荡走弱；下半年是美国大选时点，贸易摩擦或重启波澜。预计下半年伦敦金、银波动区间分别为：【1680，1921】，【16,19】美元/盎司白银相对黄金商品属性更强，金银比的波动空间会加大，下半年可以继续寻找金银比的套利机会。
操作策略：在沪金2012调整至380附近做多，目标438元/克。做一个牛市价差组合策略：买入沪金2012-C-400，卖出沪金2012-C-432。
一、金银上半年走势回顾
上半年黄金价格走出了一轮震荡上涨的行情，截止6月15日伦敦金现货上涨12.76%，伦敦银现货却下跌了3.85%，金银之间的分化变得更加明显。此轮黄金上涨的主线是新冠疫情的发展，3月份国内疫情感染人数进入了顶峰，金银双双大幅回调，但随后的全球货币宽松给经济带来了曙光，通胀预期的加深导致金银价格大幅反弹。海外疫情控制力度较差，加上美国内部矛盾的激化，市场避险情绪的升温导致黄金价格在4月末突破了9年新高，但白银商品属性更强，没能突破2019年的高点。6月开始美元指数的回落并未给金银价格带来太大上涨的动力，中旬开始下游需求仍然疲弱加上北京新发市场的病毒流入，金银价格再次陷入弱势震荡的格局。长期来看，新冠疫情的发展状态以及全球货币政策取向对金银价格影响深远，预计下半年黄金有调整1921美元/盎司的动能，白银价格能否突破取决于经济恢复的状况。
金银比的走势能够明显的看出金银之间的强弱，3月份开始进入了正式上涨通道，最高达到了123.49的历史高位，黄金在避险时的需求明显超过的黄金，随后国内疫情稳定之后，白银迎来补涨行情，但金银比大部分时间处于100以上，仅仅在6月份跌到100下方。
二、新冠疫情对全球的影响仍在扩大
上半年全球新冠疫情感染人数仍处于上升趋势，国内从3月末得到控制，海外在6月初还有一波加速上升。目前海外疫情比较严重的国家分别是美国、巴西、英国；一些医疗条件差、社会治理效率较低的国家迄今未见明显的拐点，比如印度、南美等。6月中旬开始，北京新发市场出现输入性新冠病毒，初步判断病毒有可能来自欧洲，甚至美洲。异于中国本土流行的新冠病毒，为中国疫情防控带来了新的挑战。目前北京防控再次进入战时状态，严控二次爆发的风险。随着感染人数的增加，新冠疫情对全球经济的影响仍在加大，尤其是产业链的影响深远。
年初至今，欧美主要经济体的PMI一直处于下降走势，4月份除了美国的PMI为41.5，英国、法国、德国均在30附近。疫情导致全球范围内越来越多的企业停工，交通运输、人员流动也受到了很大的限制，全球经济正陷入前所未有的“停滞”中。5月份有部分国家开始复工，但二次扩散的风险上升，加上美国的暴力骚乱等事件也引发了很多经济的不确定性。
目前中国疫情得到了很大的控制，但经济也遭遇了巨大冲击，6月份全面复工之际，北京新发市场的输入病毒增加了二次传播的风险。1-5月份累计工业生产仍下降，5月份部分行业和产品回升力度有所减弱，外部环境复杂，工业经济稳定运行仍面临不少困难和不确定因素。
总体来看，全球疫情拐点尚未到来，随着复工复产的推进二次传播的概率在上升。市场对贵金属的避险需求仍在增长，下半年疫情如果得不到有效控制，黄金新一轮的上涨即将到来。
三、各国纷纷降息，利率低位运行
3月18日，在美联储二度降息之后，全球“降息潮”来势汹汹。短短两天之内，有多达17个国家或地区跟随降息，但全球股市依然延续震荡下行态势。事实上，在全球新冠病毒疫情爆发，导致新一轮经济风险事件来袭后，全球经济界关于“负利率”的新一轮争论也随之上演，尤其，美联储会否步其他多家央行之后尘采取此政策，成了市场聚焦的关键点。之前，瑞士央行、日本央行和欧洲央行已经实施了许多年的负利率政策，而英国央行及新西兰联储的官员此前也就此进行过探讨。
美联储的“点阵图”更是显示基准联邦基金利率的下限会到2022年底前都一直维持在0水平。美元再次承压，或继续支撑金价走势。
6月16日，美国媒体报道，特朗普政府正在准备一项近1万亿美元的基础设施投资提案。消息人士称，由美国交通部准备的初步提案将把大部分资金用于道路和桥梁等传统基础设施建设，但也将为5G无线基础设施和农村宽带建设预留资金。美联储采取了比欧洲央行更为激进的量化宽松 <https://m.cngold.org/forex/zt2910216.html>，打算以目前的进度继续购买债券，因此预计美联储每月将继续购买约800亿美元 <https://m.cngold.org/forex/lm372/>的美国国债和450亿美元的美国抵押证券。从美国国债收益率曲线的走势来看，长短期均处于下降的趋势，随着宽松的进行，益率曲线将长期维持在低位。
春节后中国国债收益率快速走低，显然主要受到疫情的影响，此后随着国内疫情的稳定而企稳。目前国内在货币政策的措施上相对克制，更多是采取财政或者借贷便利操作的的方式释放流动性。
实际利率等于名义利率减去通货膨胀率。作为一种无息资产， 信用货币的利率越高，则持有黄金的机会成本越高，所以黄金价格与名义利率为反向关系。 作为一种商品，黄金的价格会随着通胀率的上行而上涨。所以金价与通胀率为正向关系。 两个因素共同考虑， 金价与实际利率呈反向关系。全球降息背景下，利率下行，黄金相对于现金及其他资产的收益率明显增强；通胀预期下，黄金的保值性将明显超过其他品种。
四、美国经济复苏缓慢，政治风险增加
6月5日，美国失业率预期值 19.1，公布值 13.3，好于预期，但公布不久，美国统计局发言人称，劳工部的统计数据存在“错误分类误差”，美国5月的真实失业率可能将达到 16.4%，比官方公布的13.3%要高3.1%。能够佐证这一点的是美国财政部5月份的月度报表显示，联邦预扣所得税收入较上年同期下降了创纪录的33%。5月份税收收入的降幅超过了4月份30%的降幅。自1973年以后，今年4月和5月的降幅是有记录以来最大的。美国税收收入大跌，可能证明非农数据有“水分”，美国真实的失业情况还是比较严重，甚至比数据暗示的更为严重，这将成为支撑金价的潜在利好，将在很长一段时间有助于限制金价跌幅。
美国5月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.3%，前值上涨0.3%。剔除食品和能源的核心CPI指数同比上涨1.2%，创9年新低。美国5月份核心CPI连续第三个月下滑，是由于疫情引发经济衰退，需求依然低迷。在低利率的背景下，如果需求恢复缓慢，未来经济滞胀的压力就会加大，美元指数趋势性的下跌将推动黄金继续走强。
五、贸易摩擦波澜再起，避险情绪仍存
疫情爆发之后， 各国进出口贸易都受到了非常大的影响，中国也不例外。因此中美第一阶段协议中的中国进口承诺也推进缓慢，特朗普对此表达了不满。按照美国海关的统计口径， 统计了中国对美国进口承诺中商品贸易所有分项的数据。 按照中美第一阶段协议，在商品贸易中，2020年中国需在制成品、农产品和能源产品三个领域，较2017年进口金额分别增加 329 亿美元、125亿美元和185亿美元。 相当于分别增加 77.37%、43.33%和 244.24%。而截至今年一季度，三个领域中国进口增幅分别为-8.01%、-58.17%和-74.21%。
以美国为代表的一些国家因为疫情起源问题而攻击中国。同时疫情爆发后一些国家尤其是中国的进出口受阻导致全球产业链受到了很大影响，这引起了一些国家的警惕，产业链“ 去中国化”的思潮兴起。去全球化的趋势在疫情爆发后延续，甚至较此前中美经贸摩擦阶段更加明显，黄金作为避险资产配置价值凸显。
六、金银持仓及波动性分析
2020年上半年以来金银投机性多头经历了增仓到减仓的过程。黄金在年初开始加仓，2月18 日之后逐步减仓一直到6月中旬，减了近35%.白银从年初开始增仓，3月初开始减仓，但幅度不大，5、6月份又开始小幅回升。整体看金银投机性持仓量分化明显，黄金处于均值以上，白银处于均值以下。
今年金银比波动空间加大，最大值到126附近，创历史新高，黄金的避险功能明显强于白银，6月下旬金银比又回到了100附近。下半年，如果海外疫情没有明显的好转，在需求恢复缓慢的背景下，黄金与白银的差距将会金银拉大。
下图是COMEX黄金主连的月线走势图，从图中可以看出黄金价格在2015年筑底，2018年开始进入主升浪，2019年金价连续攀升逼近了9年的高位。今年上半年黄金价格终于突破了9年的高点，现在到了1788元/盎司附近的压力位，目前仍处于上行趋势，预计后期金价有望突破1923美元/盎司的压力，下半年COMEX黄金价格波动区间为【1630，1923】美元/盎司。
下图是COMEX白银主连的月线走势图，从图中可以看出今年上半年白银价格经历了一次探底回升的走势，最低点达到11.64，创10年新低。后期银价在全球降息的背景下，快速回升至疫情之前的水平。目前来看白银价格仍在盘整区间内，19美元/盎司附近的压力较大。预计下半年年COMEX白银价格波动区间为【11.64，20】美元/盎司。
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